Hasta que el silencio de los mercados aturda al Presidente
El clima económico se ha enturbiado luego de un período de silencio de los mercados que duró hasta fines de enero debido a :
- las dificultades en la refinanciación de la deuda en pesos,
- el error en la negociación en la provincia de Buenos Aires,
- el fracaso del canje del bono dual,
- la seguridad de una demora en la negociación con los bonistas,
- la decisión por parte del Fondo Monetario Internacional de calificar la deuda argentina como insostenible y sugerir una quita – según parece de 30% o más – a los acreedores privados,
- la falta de señales sobre la existencia de un plan económico y
- la aparición de CFK cuestionando dura y agresivamente al Fondo durante la negociación,
Se ha creado incertidumbre acerca de como se ha encaminado la negociación de la deuda pública externa.
Hasta ahora, ocurrió todo lo previsible:
- que los bonos bajaran de precio luego del comunicado del FMI y
- aumentara el riesgo país a niveles de default,
- que se agudizara la duda mientras no aparece la propuesta económica argentina, y
- el inicio de una oportunidad fuerte en Arabia Saudita, en la reunión del G20 de la que no se hace mención mediática.
El Fondo y sus apoyos
El apoyo que otorgó el Fondo es bastante dudoso para ayudar a la estrategia de renegociación de la deuda porque afirma que la capacidad de enfrentar el nivel y el servicio de la deuda pública de Argentina se deterioraron significativamente en comparación con julio de 2019.
Desde entonces el peso se ha depreciado en más del 40 por ciento, el riesgo soberano ha aumentado cerca de 1100 puntos básicos, las reservas internacionales han disminuido alrededor de US$ 20.000 millones y el PBI real se ha contraído más de lo que había sido proyectado.
Como resultado, la deuda pública bruta aumentó a cerca de 90 por ciento del PIB a fines de 2019, 13 puntos porcentuales más que lo acordado.
Además el Fondo cambió la calificación de la deuda pública argentina a “insostenible” durante esta semana porque el shock electoral que implicó el resultado de las PASO modificó el escenario macroeconómico argentino y la sostenibilidad de la deuda.
Ante este nuevo escenario el Fondo avaló – tardíamente – al nuevo gobierno con la intención de ayudar a negociar la deuda con los acreedores privados incluyendo una “contribución significativa” por parte de los acreedores. Esto quiere decir fuerte quita, extensión de plazos, reducción de cupones o una combinación de todo. No es una gran ayuda en medio de una negociación.
La primera reacción por parte del mercado fue mala, porque el respaldo del FMI fue entendido como un respaldo al compromiso de equilibrio presupuestario que expuso (en forma muy floja) el ministro Guzmán en la Cámara de Diputados durante la semana anterior.
De esta manera, el riesgo país aumentó a partir del jueves y se ubica en torno a los 2.055 puntos básicos.
Que es ´Deuda Sostenible¨?
Parece que la deuda argentina no fuera sostenible. Lo dice repetidamente el ministro de Economía, y ahora el Fondo Monetario Internacional en un reciente comunicado.
Es sostenible o no?
La respuesta no es directa y hay que analizar diversos criterios para evaluar cuando una deuda es sostenible y cuando no lo es. Y no se puede evaluar fuera de contexto; porque lo que importa es valorar si la política económica es sustentable.
Hay casos en que las deudas parecen absolutamente insostenibles bajo ningún criterio. Como Grecia durante la crisis de Lehman Brothers, cuando en el 2011 su deuda pública neta llegó a más de 170% del PBI, el déficit fiscal a 10% del PBI y el riesgo país superó los 7000 puntos básicos.
Hoy y desde una década después de ese momento, Grecia sigue teniendo casi la misma deuda como porcentaje del PBI (171%), pero el riesgo país está en 110 puntos, tiene acceso a los mercados internacionales de crédito y se ha reactivado la actividad en 100%. Parece que una deuda que no era sustentable en poco tiempo lo fue. Ocurre que casi toda la deuda ahora la tienen organismos oficiales que financian en condiciones favorables.
Eso es asi porque Grecia, con grandes peleas, instaló un programa económico con el apoyo del FMI con el que logró mejorar los términos financieros de algunas obligaciones, hoy tiene un superávit primario (antes del pago de intereses) de 3,3% del PBI, con lo que ha logrado equilibrar las cuentas fiscales mientras que las cuentas externas pasaron de un déficit del 10% del PBI a un pequeño desequilibrio.
Con el populismo local eso no parece posible.
Es difícil saber si la deuda en Grecia (mucho mayor que la nuestra) es sostenible, pero lo cierto es que el mercado hoy lo cree y le renueva a Grecia sin dudar.
Lo concreto que hace este gobierno
La realidad es que hay en marcha solamente un conjunto de medidas de muy corto plazo, que no son el programa consistente que prometió el Ministro.
No hay un plan visible de estabilización y ninguna convocatoria a los sectores influyentes para resolver los problemas estructurales de la macroeconomía. Las medidas son coyunturales, casi de prueba y error, y generan incomodidades propias de un manejo autoritario.
El mismo individuo que metió un impuestazo en diciembre y que presentó la imperiosa necesidad de cerrar la reestructuración de la deuda a fines de marzo, dijo que no habrá superávit fiscal hasta 2023, y la propuesta de quita será muy agresiva y que no contempla pagar un solo peso hasta entonces.
Así lo entendieron los mercados que en ese mismo instante cayeron 6,1% (Merval), 5,8% (AY24) y 7,1% (TC20), lo que hace entrar a las paridades en un terreno compatible con una reestructuración catastrófica.
Cuarenta y ocho horas después, la ANSES anunciaba un insólito recorte en el aumento que a los jubilados y pensionados les correspondía, disfrazado de solidaridad quitando mucho a los que cobran poco y con todo derecho, entregando la quita a los que cobran menos, sin haber hecho nada para poder cobrarlo. En los sectores bajos, aumentando 1,4% más a los retirados mas pobres y a los receptores de asignaciones por hijo. Brutal recorte a las prestaciones superiores a los $16.130, para conseguir un ahorro de 1,7% en el total de los beneficios que debían actualizarse. Pero son ancianos a quienes nadie defiende ni protege porque no votaron a este gobierno.
Así, el aumento promedio en vez de ser del 11,56% como correspondía por Ley, acaba siendo del 8% para los más afortunados.
Lo que surge de esta contradicción: Ajuste, Redistribución y otro Relato.
El ajuste, para los acreedores y para la reestructuración. La redistribución, para eludir la restricción política que limita cualquier ajuste y el relato, innecesario, porque ya nadie es tonto, pero están anestesiados o imposibilitados de defenderse.
El Ministro es criticado por los operadores locales e internacionales, deudores privados e institucionales por la falta de información sobre si tiene y en que consistiría su plan económico y sobre como pretende negociar la deuda pública.
Como son los pilares de un supuesto Plan Económico
A pesar de que su presencia en el Congreso fue más que pobre y lavada, el Ministro ha dejado pistas visibles respecto de lo que el gobierno piensa hacer. No es necesario presentar los números, porque lo que serán los fundamentos de un plan integral ya se conocen. Las medidas de emergencia del 10 de diciembre son indudables indicios de las características fundamentales del esperable plan integral.
Es prácticamente imposible estructurar un programa que no contenga todas las medidas ya tomadas cuando se cierre la renegociación de la deuda porque lo actuado contiene los conceptos de un plan económico que no puede contrariarlos.
El programa se apoya en ideas individuamente razonables, a la vez que contradictorias entre si
Van a intentar una política monetaria expansiva, con emisión de moneda y caída de la tasa de interés, para apuntalar el crédito y el nivel de actividad, posibilitando la colocación de deuda del Tesoro a tasas más bajas. Como se verá en este breve análisis, son objetivos contradictorios no alcanzables, lo que los convierte en relato.
Mantendrán el control de cambios vigente durante todo el tiempo que sea necesario o posible, limitando la compra de divisas y obligando a liquidar exportaciones. Se busca de esa forma limitar la oferta de dólares que provendrá del superávit comercial, que ya fue alto en 2019: U$S 24.000 millones y la caída de la demanda para atesoramiento por el cepo cambiario.
Esperan aumentar las reservas para poder pagar los vencimientos de intereses de la deuda pública y aun asi conservar cierto volumen de resguardo. En caso de no resultar alto el superávit comercial o por otras razones s tornen insuficientes las reservas, no tendrán dudas en intensificar los controles cambiarios trabando importaciones aumentado el impuesto de los gastos en el exterior impidiendo e totalmente la compra de dólares para atesoramiento.
Un cerradísimo control de cambios no será una medida transitoria de emergencia, es esencial, (por la ideología del equipo económico) que se mantenga durante todo el mandato.
La política cambiaria ya quedó definida:
Un mercado cambiario totalmente controlado y regulado con un esquema de ajuste cambiario administrado al máximo. La devaluación será menor a la inflación y si las compras de dólares del BCRA no alcanzaran se tomarán medidas aun más restrictivas.
Desde el inicio del control de cambios intenso en octubre el BCRA compró U$S 4.000 millones pero tuvo que vender U$S 300 millones en febrero por la incertidumbre en el mercado financiero.
Esta fue provocada por el papelón de Kicillof con su deuda en la PBA, más los problemas para refinanciar el bono dual, la refinanciación inconsulta de la deuda en pesos y la percepción, ahora respaldada por el FMI, que la propuesta de refinanciación de la deuda externa será muy agresiva, con una quita que puede llegar al 40% o más si se computan los años de ¨no pagar nada¨ que se propondrían.
Todo eso genera dudas en cuanto a los resultados. Si se agrega que el presidente del BCRA dice que las reservas son suficientes para afrontar riesgos y obligaciones advirtiendo al mercado que “aún existe la probabilidad de default,…” se crea un clima muy poco propicio para mantener la calma macroeconómica.
La Política de Gastos e Ingresos Públicos
Este gobierno está obligado a conseguir un déficit fiscal primario por lo menos igual al anterior (0.4% del PBI) con lo cual le tomará al menos dos años para llegar a un equilibrio, y todo su mandato y algo más para llegar a un superávit mínimo.
Este es un problema severo porque colisiona la realidad con la ideología del discípulo de Stiglitz para quien la contracción fiscal (que no se mencionará nunca como ajuste) durante un ciclo recesivo como el actual no entra en su portafolio de ideas de manera alguna.
Pero la realidad le impone que no tiene ninguna fuente de financiamiento para aplicar una política expansiva (poner dinero en los bolsillos…) deberá conformarse con arañar una neutralidad para 2020 tratando – mediante los nuevos impuestos ya aplicados y la redistribución de recursos de quienes no los votaron a quienes lo hicieron – para no empeorar el déficit fiscal.
Para eso la suspensión de la fórmula de indexación de las jubilaciones y de los planes sociales, pretendiendo que el gasto social (que representa más del 60% del gasto primario total) no se incremente. Pero – naturalmente – sin reducir el gasto político porque los cargos de la administración en Argentina se convierten en botín político ya que hay que darles algo a los viejos y nuevos militantes.
Hoy, la cuestión es más grave porque, además, es preciso responder a los pedidos o las órdenes de la vicepresidenta Cristina Kirchner, que no piensa dejar a nadie de los suyos sin una buena retribución a la lealtad, otra fuente del déficit.
Tanto a Política Cambiaria ya definida e imposible de modificar, como la Política de Gastos e Ingresos Públicos instalada – también imposible de modificar ambas por imperio de las circunstancias – son lábiles y pueden ser afectadas por numerosos factores que no se controlan. Estos son las demandas sociales por ahora ocultas, el control de la inflación, los Actos de Dios en el ámbito internacional y las aleatorias, inesperadas e interesadas intervenciones de CFK.
Restructurar la deuda en pesos
El Ministro trata de apelar al mercado de capitales local para conseguir préstamos en pesos del sector privado y evitar la emisión. De allí que se paguen capital e intereses de la deuda en moneda local, pero en un medio ambiente cada vez más complejo y poco atractivo porque pretenden establecer tasas de interés y colocar bonos con tasas mas bajas que en el mercado secundario.
Hasta julio vencen $ 700.000 millones, algo equivalente al 35% de la base monetaria, cuya renovación está en dudas porque hasta ahora el clima es de alta incertidumbre y errores. Fallaron muy mal con el Bono Dual (sólo se aceptó renovar el 10%) y quedó desierta la licitación de nuevas letras para refinanciar dicho bono, se tomó la decisión de refinanciar hasta el 30 de septiembre el vencimiento del Bono Dual que debería haber sido pagado el 12 de febrero.
Si a todo esto se le agrega la agresiva comunicación a los mercados que utiliza el Ministerio de Economía (“…este gobierno no va a aceptar que la sociedad argentina quede rehén de los mercados financieros ni va a favorecer la especulación por sobre el bienestar de la gente…”) no se pueden esperar buenos resultados.
La refinanciación de la deuda en moneda extranjera no está definida ni remotamente. Se pretende ofrecer algo a los acreedores en marzo y terminar la primera parte del problema antes del fin de ese mes. Pero se anuncia una política fiscal frágil e ideológica sin equilibrio primario hasta 2023 y una quita muy fuerte para los acreedores – sin tocar al FMI – con esto, las probabilidades de un acuerdo lucen lejanas
Que la deuda externa sea pagable sin ningún ajuste en un contexto recesivo, con un gasto público que no puede caer para poder cumplir con la ideología del equipo económico, es contradictorio con la posibilidad de tratar de encarrilar la economía en el corto plazo.
Si se continúa agrediendo de palabra a los acreedores y se intenta elaborar una propuesta que se rechace inicialmente, se terminará demorando el proceso en el tiempo y estresando aun más de lo que está la macroeconomía en 2020.
La política monetaria
Corresponde recordar que el objetivo de toda política monetaria es alcanzar una tasa de inflación baja y estable, y lograr que el PBI crezca en el largo plazo apuntalando un crecimiento general de la economía.
El gobierno ha adoptado una política monetaria diametralmente opuesta a la que se venía aplicando hasta 2019 que trataba de llegar a no emitir moneda pero que finalmente fue dejada de lado luego de la caída del acuerdo con el Fondo.
Los gobiernos en nuestro país no se caracterizan por la continuidad, sino por hacer cambios bajo cada nuevo presidente, que siempre dicen que esos cambios son indispensables, porque nos pondrán en el buen camino.
Nuestras instituciones administrativas tienen, con angustiosa frecuencia, una continuidad alternada que recomienza cada cuatro años. No cambian solo los ministros y sus equipos, sino toda la estructura burocrática del Estado y en este grave caso, la ideología, hoy diametralmente opuesta.
Esto se percibe en la política monetaria.
Entre enero y agosto de 2019, la base monetaria creció 2.8%, pero con este gobierno la base monetaria aumentó 35.4%en dos meses, a un ritmo anualizado de 83.4%, 15 veces más acelerado que el del gobierno anterior.
Todo indica que para el Ministro la inflación es causada por la inercia inflacionaria, y no tiene nada que ver con la emisión monetaria.
En enero de 2020 se desataron en cuanto a emisión: a pesar que el BCRA vendió dólares para evitar una suba del tipo de cambio, absorbiendo $17,800 millones también emitió para el Tesoro $25.900 millones y el sistema financiero se expandió en $189.000 millones al bajar su tenencia de LELIQ y pases.
En los primeros días de febrero la base monetaria aumentó mucho: $200.000 millones, pero para cancelar el Bono Dual sobraba con emitir $30,000 millones menos de un séptimo de la emisión porque el Tesoro tiene muchos otros recursos para el pago de ese bono.
Dinero en el bolsillo de la gente. No dio resultado alguno.
La dinámica inflacionaria estará signada por la demanda de pesos, que hasta hoy no logra recuperarse. Las estrategias pro consumo del gobierno, sumado a la recomposición de la fórmula de movilidad que tendría impacto en los segmentos más bajos, son un absoluto fracaso en la actividad económica aún.
Por su parte, la estrategia de reducción de la tasa de crédito impulsada por el BCRA tendrá efectos en la mora, pero no para impulsar el crecimiento para
nuevos proyectos. La actividad económica aún no da señales de mejora y difícilmente la demanda se amplíe desde la inversión mientras que la restructuración de la deuda no esté resuelta.
El retorno a las tasas negativas, el riesgo país elevado y la incertidumbre en materia cambiaria e inflacionaria atentan contra el desarrollo de cualquier inversión o proyecto, otro que para sobrevivir.
Al margen de todos los cambios en la política económica se colocó más dinero en los bolsillos de la gente que crecieron con emisión 45% con el nuevo gobierno, sin que se refleje en el consumo. No obstante el crédito al sector privado tanto en pesos como en dólares cayó otro 45%
El programa económico ya se percibe, aun sin precisiones ni relato
El programa económico ya se ve. Lo que faltan son las precisiones y el relato. Aun con la reestructuración de la deuda, es imposible lograr la consistencia fiscal y monetaria necesaria.
Porque la emisión resultará muy alta – aun con la mejor refinanciación de la deuda – porque es inevitable emitir para financiar un déficit de $ 300.000 millones anuales, ya que no se pueden bajar más las jubilaciones ni incrementar impuestos sin tocar el costo de los políticos y sin un problema social.
También habrá que emitir para comprar los dólares del superávit comercial que tendría un saldo favorable neto de U$S 8.000 millones.
Por otra parte y ya con la nueva política cambiaria el gobierno no puede impulsar un Pacto Social, para desindexar la economía, porque ya el gremio de los camioneros y los de comercio han logrado un incomprensible ajuste salarial (25% en un semestre) y el sindicato de docentes ha pedido cláusulas gatillo que no se les negarán porque son sus votantes de la Provincia de Buenos Aires.
Con estos elementos, la aspiración de máxima es que el PBI del año bajará 2% a pesar que el arrastre de 2019 es negativo y bajo, de apenas -0.2% y la inflación no será menor a 45%.
En este contexto, la salida del congelamiento tarifario (luz, gas, electricidad, naftas), anunciadas para la mitad del año, están en dudas, y con ello las inversiones.