Peso fortalecido, tasas en baja y tranquilidad “providencial”

By Robert Plant-A 5/7/19

Macondo sigue vigente, Argentina muestra su rostro más ambivalente. Con una tasa de interés de referencia del 65%, producto de la política monetaria extra dura (congelamiento de la oferta de dinero) y el dólar planchado hace dos meses los mercados financieros están eufóricos.

Con la divisa casi anclada en mayo y junio, sumado a la recategorización de “mercado emergente” por el MCSI las acciones líderes del Merval recuperaron 40% en igual periodo, principalmente bancos y energéticas.

Pero no desespere, porque para saber dónde estamos parados (o en cuclillas) conviene tener a mano un mapa que nos oriente acerca del derrotero del peso argentino entre abril de 2018 y 2019. En el medio varios episodios sinfónicos del dólar, precios y tasas de interés.

La cuestión no es un dato menor. Estamos a 40 días de la gran encuesta electoral de lo que vaticina ser una reñida elección binaria. En un rincón el oficialismo siempre firme, instalado en la zona de promesas, con resultados económicos peor que paupérrimos. Del otro lado, siguiendo el discurso de la grieta supuestamente nos depara un funesto regreso al populismo con ribetes atávicos en los gestos de urbanidad y más desdicha para la denostada economía. ¿Duran Barba habrá pensado que nos cuesta creer que se puede estar peor?

Con esto queremos decir que todavía una gran incógnita pende de nuestras expectativas. No tenemos ni el mínimo atisbo de dilucidar si lo sucedido es apenas un epilogo de lo que tendría que llegar pero siempre se demora (crecimiento, estabilidad, prosperidad) o un lapidario epitafio convergente a la defunción de nuestra moneda. Por las dudas no compre si le venden que “lo peor ya pasó”. En Macondo todo es posible….

1) Corrida 2018 – Los dos episodios sinfónicos del dólar 2018

Tras la mega corrida cambiaria de abril de 2018 que dejara como saldo un aumento del 104% del tipo de cambio nominal, la inflación se aceleró bruscamente. La noche se le vino encima al Central puesto que las reservas caían abruptamente, además de ser totalmente insuficientes para atender los servicios de la deuda, el déficit de cuenta corriente, y la fuga de capitales producto de la abrupta caída de la demanda de dinero.

Gráfico 1

Lo que se observa en el grafico 1 es algo inusitado, a no ser que se trate de Argentina. En abril de 2018 y en menos de 30 días el BCRA perdió el 22% del stock de sus reservas. En junio el gobierno obtuvo en forma exprés un crédito del FMI (USD 50,000M), el mayor otorgado por dicha entidad a la fecha.

Sobre finales de junio ingresó el primer tramo de USD 15.000M, pero 90 días después la foto era la misma, las reservas no dejaban de fugarse de las arcas del BC (Banco Central).

Cabe destacar que al comenzar 2018 el gobierno realizo la última colocación de deuda en el exterior por USD 9.000M. Por lo tanto el flujo de dólares que ingresaron en el primer semestre del año ascendió a USD 24.000M.

A pesar de la magnitud del financiamiento con esos dos registros las reservas internacionales sufrieron sendas caídas producto de la volatilidad cambiaria. La primera entre el 25/4 y el 19/6, en tanto que la segunda entre el 22/6 y el 19/9, expuesto en el gráfico.

Por otra parte, tan solo entre los meses de marzo y octubre, según el balance cambiario del BCRA se observa que la demanda de billetes fue de USD 14.670M y el total del año dejo como saldo una fuga de capitales superior a los USD 27.000M.

Gráfico 2

En los 12 meses transcurridos en el grafico (abril 2018-19) se refleja las fenomenales variaciones del tipo de cambio. En el episodio de 2018 aumentó 106%, en tanto que si consideramos la variación ia (abril) fue del 126%. Al 26 de abril de 2019 el peso argentino se había depreciado 56%.

Para no parecer tan pesimista podemos tomar el último registro de la semana reciente, con un tipo de cambio nominal de $43 la devaluación es más modesta, ya que resulta 52,7%. Dejando de lado Venezuela, en pleno siglo 21, es una rareza mayúscula algo semejante.

2) Renegociación del Préstamo FMI y nueva política monetaria

La principal consideración a destacar subyace en que la mitad de los fondos provenientes del FMI que ingresaron en junio de 2018 fueron utilizados por el en el mercado cambiario para detener la estampida. El Fondo se plantó, desaprobó financiar la fuga de capitales y el préstamo se cayó.

Durante el mes de setiembre los representantes del Fondo regresaron para renegociar el préstamo, que finalmente se acordó en USD 57.000M. El gobierno argentino solicitó que se anticiparan la totalidad de los desembolsos hacia fines de 2019. El Fondo por su parte solicito mejorar los resultados fiscales, implantar nuevamente las retenciones al campo, modificar el programa financiero e implantar una política monetaria de shock.

En razón de ello, desde el 1° de octubre de 2018 el BCRA implementó un nuevo esquema de política monetaria basado en el control de la cantidad de dinero, y por ende la tasa de interés pasa a ser una variable endógena que determina el mercado. La oferta monetaria será fija hasta diciembre del 2019, y el resto de los agregados monetarios son regulados vía encajes.

La meta monetaria se complementa con la definición de zonas de intervención y no intervención cambiaria. En principio la brecha era ajustable pero finalmente quedo fija entre $39,755 y $51,448, respectivamente, hasta el 31 de diciembre de 2019.

Las nefastas Lebac fueron totalmente eliminadas y en su reemplazo el BC controla diariamente la cantidad de dinero en operaciones de mercado abierto o subastas de Leliq, Letras de Liquidez.

3) El FMI autoriza la venta de Reservas – Abril 2019

El plan monetario de control estricto de la base monetaria, en conjunto con el anuncio de la aceleración de la convergencia fiscal, permitieron normalizar la situación en el mercado de cambios, reducir paulatinamente los registros inflacionarios mensuales y empezar a recuperar un ancla nominal para las expectativas.

El incremento en el tipo de cambio real permitió revertir el déficit de la balanza comercial, principalmente por la fortísima caída de las importaciones, producto de la recesión infringida por las exorbitantes tasas reales de interés.

La menor volatilidad del tipo de cambio, caída de las expectativas inflacionarias (REM) y la mayor convergencia del equilibrio fiscal primario (es decir excluyendo intereses) condujeron a que el BC fuera relajando las tasas para darle oxígeno al sector real.

Pero, el que se quema con leche y ve una vaca llora. Una reducción de 3000pb de la tasa de referencia (de 74% a 44%) puso por tercera vez otro episodio de volatilidad del tipo de cambio.

Gráfico 3

Tal como se observa en el gráfico 3, mientras la tasa de interés de referencia ponía cuesta abajo y la tasa de inflación seguía escalando los mercados hicieron una lectura en particular: el tipo de cambio real empezaba a mostrar signos de “fatiga” producto de la inflación devengada. En razón de ello, 12 meses después de la estampida 2018 el tipo de cambio pegó otra escalada a finales de abril, orillando los $46, en tanto el riesgo país supero los 1000pb.

En forma simultánea a los hechos, mientras el BCRA tensaba aún más las clavijas contractivas de la política monetaria, el Fondo, resignado ante un inminente fracaso, autorizo a la autoridad monetaria a intervenir en el mercado de cambios con un tope de hasta USD 250 millones diarios. El Central congeló la banda cambiaria hasta fin de año y anuncio que no vendería en caso de que el tipo quedara por debajo del piso.

La tasa de inflación no se tomó respiro. El 2018 finalizo en 47,6%, pero la tasa i.a. se siguió expandiendo, y al mes de mayo la variación ia superó el 57%. Si bien la tendencia comenzó a declinar claramente no se trata de un proceso lineal, especialmente cuando coexisten con reacomodamientos de precios relativos (tarifas) y efectos rezagados de las escaladas del tipo de cambio.

Al comienzo de julio la autoridad monetaria comunicó antes de la apertura de los mercados que durante julio el promedio diario de baja no podrá superar los 0,204 puntos porcentuales para cumplir con el compromiso de un piso del 58% anual para la tasa de política monetaria.

Si bien el peso se fortaleció 8% desde el 26/4 a la fecha y la curva del rendimiento de los bonos soberanos se aplanó (baja de riesgo país) pende un fuerte interrogante acerca del desenlace político.