Haut rendement: quelle stratégie privilégier face au nouveau cycle Européen?

Le marché du high yield européen a été délaissé ces dernières années, mais semble progressivement retrouver l’appétit des investisseurs. Après 2 années consécutives de décollecte (2017 : - 6,2Mds Eur, 2018: - 9Mds Eur), les fonds high yield européens ont enregistré depuis le début de l’année une hausse des encours de plus de 2,7Mds d’euros (Source JP Morgan). Néanmoins ce segment nécessite aujourd’hui d’être appréhendé avec la plus grande vigilance pour satisfaire à la quête de rendement, et notamment au regard de l’approche de fin du cycle.

L’année 2018 aura en effet marqué un ralentissement généralisé de la croissance mondiale (croissance attendue de 3,3% en 2019 contre 3,5% prévue initialement selon les dernières perspectives de l’OCDE1). Les incertitudes d’alors (Brexit, guerre commerciale Sino-Américaine, Italie…) sont toujours présentes et voient de nouveaux risques s’ajouter (ralentissement chinois, future taxe douanière sur le secteur automobile européen, Turquie..). Le changement de discours des banquiers centraux, notamment en zone euro et aux Etats-Unis, a confirmé cette « fragilité conjoncturelle ».

Bien que les taux de défaut se soient considérablement réduits sur le segment du high yield ces dernières années (1,3% à fin 2018 selon Moody’s2), il ne faut pas pour autant en occulter une potentielle résurgence dans un contexte de ralentissement.

Les émetteurs reposant sur un niveau d’endettement important et sur un business model cyclique seront fragilisés en cas de repli conjoncturel. Dans la configuration où le levier financier s’accroit par l’effet de la dégradation des résultats d’exploitation sans action de réduction de la dette, le risque de défaillance des sociétés de faible qualité devrait s’accroitre. De même, la difficulté à se refinancer par certains émetteurs est probable, alimentant d’autant ce risque de défaillance. Le fort écartement des spreads sur les segments B et CCC au dernier trimestre 2018 illustre bien la fragilité de la partie la plus risquée du gisement.

Le ralentissement de la croissance européenne nécessite une approche extrêmement sélective et défensive du segment high yield. La sélection des émetteurs aux ratios financiers les plus solides et pérennes (comme la visibilité à 3 ans sur les cash-flows ) est capitale, mais pas suffisante.

Capter ce surplus de rendement …nécessite une gestion « mobile » du portefeuille .

Dans ce contexte de forte incertitude, la différenciation entre les fonds high yield se fera par leur capacité à pouvoir saisir les opportunités dans les situations de stress de marché.

Capter ce surplus de rendement généré par les furtives tensions de marché nécessite une gestion « mobile » du portefeuille. Cette mobilité est possible si l’exposition est précautionneusement définie afin d’assurer une liquidité adaptée qui permettra de saisir, sans compromettre la performance du fonds, l’opportunité de passage.

Les fonds high yield qui sauront manier le subtil dosage de Sélection / Exposition seront les plus aptes à maximiser la création de valeur dans un contexte volatile ou illiquide.

Achevé de rédiger le 25 mars 2019

(1) Perspectives économiques intermédiaires de l’OCDE, 6/03/2019

(2) Moody’s, Publication 10 Janvier 2019 « Moody's: Global spec-grade default rate down again in December, but set to rise in 2019”