« Le marchand de Venise » ou comprendre la finance avec Shakespeare

« Le marchand de Venise » de Shakespeare est une pièce fortement antisémite – on va y venir – en même temps qu’une plongée extraordinaire dans le monde financier de l’âge préclassique en Europe. On prétend ici qu’elle peut servir de bonne introduction à un cours d’initiation à la finance. Elle montre en particulier que la finance est beaucoup plus que le simple calcul des intérêts composés ou du prix des options. Elle plonge dans les affaires de la cité. Il faut la lire et la faire lire, ici sur Internet.

Rappelons le scénario : Bassiano est un jeune vénitien flamboyant, mais dispendieux. Il veut à la fois éteindre ses dettes et faire meilleure figure aux yeux de la belle Portia dont il brigue la main. Il demande donc l’appui financier de son fidèle ami Antonio, jeune, riche et très généreux armateur dont les bateaux sillonnent les mers. Antonio n’a pas sur lui les 3.000 ducats qu’il s’engage à prêter à Bassiano : ses bateaux, tous au large, ne rentreront au port que dans les deux mois. Il va donc voir le banquier juif Shylock pour emprunter la somme et signe un billet qui l’engage à la rembourser au terme de trois mois et sur ses fonds propres, sauf à devoir indemniser Shylock par une livre de sa chair prélevée au plus près du cœur. Mais voici qu’une à une tombent les nouvelles : ce ne sont que naufrages successifs pour ses bateaux.

Il vient, jusqu'au dénouement, cette série de questions :

1/ La concurrence

Shylock, à qui l’on demande pourquoi il met une pénalité si exorbitante en cas de défaut sur la dette, répond :

« Je le hais parce qu’il est chrétien, mais je le hais bien davantage parce qu’il a la basse simplicité de prêter de l’argent gratis et qu’il fait baisser à Venise le taux de l’usance. » (Acte I, scène 3)

On reste encore, la pièce date de la fin du 16ème siècle, dans l’interdit chrétien de l’intérêt. Antonio est certes généreux, mais surtout fidèle à cet enseignement. Or, l’argent a un coût et prêter gratuitement pénalise l’intermédiation financière.

Cette question avait une dimension plus large au Moyen-âge. Car la prohibition de l’intérêt était aussi la prohibition d’un certain surprofit. Les historiens racontent les problèmes de concurrence qui étaient soulevés aux alentours des grands monastères : la règle du « juste prix » prohibait de gagner un profit abusif, conçu comme étant un profit de monopole, sur les productions monacales. Dans une interprétation exagérée mais fréquente de cette règle, les productions de certains monastères étaient vendues à marge nulle et bénéficiaient de surcroît d’un coût du travail imbattable sachant le faible prix des prières dont se nourrissaient les bons moines. Arrivant sur le marché, elles évinçaient les paysans et artisans de la zone. La florescence des Cluny et autres Cîteaux ne témoignait pas toujours de la croissance la plus inclusive.

Shakespeare est sensible à l’économie de marché et à la loi de l’offre et de la demande. La fille de Shylock, dans la suite de la pièce, va se convertir au christianisme par amour pour Lorenzo, son beau Vénitien. Ses amis charrient gentiment Lorenzo, lui disant – telle est la blague qu’introduit Shakespeare ! – qu’à convertir aussi facilement les juifs, le prix du porc va monter à Venise !

2/ La prohibition de l’intérêt.

Commun pourtant aux trois religions du livre, les gens comprennent mal cet interdit aujourd’hui, alors qu’il faisait partie de la vie quotidienne d'antan. Si un parent ou un ami proche vous demande un coup de main financier, vous trouverez probablement inconvenant de demander un intérêt sur le prêt. On ne se fait pas d’argent sur le dos d’un ami. Et si le risque est important, on devient associé, et non prêteur, pour éviter la cassure dans les relations personnelles que peut provoquer un prêt non remboursé. Si la communauté des croyants, l’umma dans la religion musulmane, est une famille, comment concevoir des relations sociales basées sur le gain financier ? Les sociétés féodales chrétiennes, gouvernées par la vertu et l’héroïsme, ne pouvaient pas l’accepter, alors qu’elles y étaient relativement indifférentes avant le féodalisme. La loi juive, pour une fois moins ambitieuse, limitait explicitement l’interdit à votre seul « frère », nous dit le Lévitique. Il a fallu attendre le 17ème siècle en terre chrétienne pour que la notion naissante d’« intérêt », dans un sens moral plus large signifiant avantage ou aspiration, redonne sa légitimité au taux d'intérêt des banquiers. Et plus tard, l’invention juridique de la « responsabilité limitée », qui corrige une partie de l’asymétrie entre actionnaire et créancier, est venue limiter les droits du créancier au seul succès du projet, et non à l’ensemble du patrimoine du débiteur. Avec une rigidité qui s’accompagne de pas mal d’hypocrisie, on comprend qu’un certain Islam mette le veto sur les contrats financiers qui n’impliquent pas une participation au risque des affaires.

L’époque très récente semble aller fortement en sens inverse et renforce tous les jours les droits du créancier. Il n’y a même plus la forte inflation qu’on connaissait il y a quelques décennies pour alléger le sort du particulier ou du pays débiteur qui ploie sous un excès de dette.

Antonio ne fait que traduire ce préjugé de l’époque. Quand Shylock parle de taux d’usance, Antonio répond taux d’intérêt, usant à dessein de ce mot dégradant.

Shylock : « Dans les lieux d’assemblées des marchands, il invective contre mes marchés, mes gains bien acquis, qu’il appelle intérêts. (Acte I, scène 3).

Et Antonio de répondre :

« Quoique je ne prête ni n’emprunte à intérêt, cependant pour fournir aux besoins pressants d’un ami, je dérogerai à ma coutume. » (ibid.)

Et aussi :

« L’amitié a-t-elle jamais exigé qu’un stérile métal produisît pour elle dans les mains d’un ami ? » (ibid.)

3- Pourquoi le prix du sang comme clause de défaut ?

C’est sévère en effet, et ça tournera mal pour Shylock on le sait, mais il ne faut pas être trop choqué. Le défaut sur une dette pouvait être puni par la mort sous l’Antiquité et le plus souvent par mise en esclavage ou en péonage (travail forcé jusqu'à extinction de la dette). Les romans de Dickens sont là pour montrer que la prison pour dette valait encore dans l’Angleterre victorienne.

Il faut se persuader du traumatisme, y compris social, qu’est la rupture contractuelle d’une dette. Alors que le contrat d’association est un partage des risques et ne laisse que ses yeux pour pleurer si les affaires tournent mal, rompre un engagement de dette est un fait « chaotique » : « Raconte-moi ce que tu veux sur le sort de tes affaires, mais je veux mon argent ! »

Il a fallu une évolution juridique et culturelle très complexe avant qu’on puisse entendre que le contrat de prêt est aussi un contrat de partage de risque, aux modalités particulières. L’instabilité du droit moderne de la faillite atteste de la difficulté à gérer cette discontinuité : comment partager la perte ? Quelle pénalité pour qui renie sa parole ? Comment éviter la tentation de gérer sans prudence, si on efface l’ardoise au moindre écueil (l’aléa moral) ?

4- Pourquoi Shylock ne prend-il pas en gage les bateaux ?

C’est le commerce maritime, précisément à Venise, qui a donné naissance aux techniques financières modernes. Le plus naturel aurait été de prêter par commenda ou prêt à la grosse, qui est en fait un contrat de prêt avec hypothèque sur les bateaux et cargaison, avec clause participative au résultat, ce qu’on comprend aisément sachant le risque de naufrage ou de dégradation des marchandises qui prévalait dans le commerce maritime de l’époque (un taux de casse de 5%, soit un bateau sur 20 qui ne rentrait pas au port, était courant en ces temps).

Mais il s’agit là de crédit à long terme, alors qu’Antonio ne voulait qu’une ligne de liquidité pour faire la soudure entre son besoin de cash et l’arrivée prochaine des bateaux. Il aurait fallu qu’existât le « découvert bancaire », un produit à la réflexion très complexe, précisément parce qu’il ne porte aucun gage, garantie ou collatéral (trop coûteux à établir pour une courte période) et qu’il associe le prêteur au risque agrégé de l’emprunteur.

5- Pourquoi Antonio, non endetté, est-il en défaut devant son banquier ?

Cela fait distinguer solvabilité et liquidité. Antonio n’a aucune dette à son bilan (il a même des créances de tous les prêts qu’il accorde libéralement). Sa solvabilité est excellente. Même si tous ses bateaux devaient couler, il ne serait pas en faillite : son entreprise disparaîtrait sans bruit, comme l’ont fait ses bateaux. Eh oui, en l’absence de dettes, un échec industriel n’entraîne pas de faillite, ce qui surprend toujours les débutants en finance, qui confondent l’exploitation et son financement. C’est la dette, l’élément cacogène.

Le mot de fonds propres trouble souvent. Les fonds propres, pour le non-initié, c’est l’argent qui est à l’entreprise en propre, c’est donc sa caisse. Non ! c’est une source de financement, mise en caisse ou immobilisée en actifs, apportée par les actionnaires en contrepartie de droits à profit et de droits politiques bien déterminés.

Il est rare aujourd'hui qu’une crise de liquidité entraîne défaut si l’entreprise est solvable. On se contente de virer le directeur financier qui n’a pas su adosser son financement à son actif. Le rationnement bancaire, fréquent en période de crise financière, est une exception : on est solvable et pourtant personne n’est là pour vous prêter, ce qui vous force à vendre vos actifs à la casse. L’industrie bancaire, qui vit de confiance, est une autre exception : si crise de liquidité, vos clients se ruent au guichet et vous voici à terre.

6- À nouveau sur la prohibition de l’intérêt

Il serait trop facile de ne voir chez Antonio qu’une simple réaction d’obéissance à la règle. Son univers mental n’est pas le calcul ou la soumission. Il est généreux, du moins avec son groupe d’amis.

La pièce de Shakespeare a fasciné les philosophes et sociologues, à la suite de Marcel Mauss[1]. Antonio « donne » parce qu’il est malcommode de prêter. Ceci à une époque où le don est un mode d’échanges assez commun, un supplétif du crédit. Je donne, et l’on me doit, sans qu’il y ait nécessairement l’équivalent monétaire dans cette réciproque, ni un délai précis. C’est une sorte de dette non contractuelle, beaucoup plus souple, moins propice à défaut, plus riche en lien social, exigeant la confiance et donc créatrice de confiance comme dans tout contrat incomplet. Mais en retour plus contraignante moralement jusqu’à être étouffante. Le marché et le contrat de prêt ont l’avantage de rendre anonymes et donc plus « libres » les relations humaines. C’est le choc culturel entre Antonio et Shylock : l’un voit la confiance, l’autre la règle[2].

On pourrait noter aussi que tous les siècles qui ont précédé l’âge industriel étaient des périodes sans croissance. Selon Angus Maddison, la croissance réelle entre 1000 et 1500 s’est élevé à 0,1% par an. Certaines estimations donnent pourtant un niveau de 5% pour le taux d'intérêt réel (voir les travaux d’un jeune économiste de Harvard, Paul Schmelzing). Dans une problématique à la Piketty, celui qui prête dans ce contexte peut aisément s’enrichir, celui qui s’endette aisément se ruiner. Si le prêt à intérêt emportait souvent malheur et dégradation morale, on comprend que des autorités soucieuses du bien commun l’interdisent. La Bible décrète par exemple un moratoire sur les dettes tous les sept ans. Sans avoir besoin de la lire, les rois de l’époque faisaient souvent défaut ou coupaient la tête de leurs créanciers.

7- La diversification.

Pourquoi Antonio est-il assez fou pour écrire ce contrat de prêt ? On touche ici un des enseignements les plus pointus de la pièce. En fait, Antonio est heureux d’écrire la clause d’indemnité parce qu’il estime ne courir absolument aucun risque. Motif : il a parfaitement diversifié ses actifs :

J’en rends grâces au sort ; toutes mes espérances ne sont pas aventurées sur une seule chance, ni réunies en un même lieu ; et ma fortune entière ne dépend pas des événements de cette année. Ce ne sont donc pas mes marchandises qui m’attristent. (Acte I, scène 1)

Si chaque bateau a une chance sur 20 de couler, et si le risque de tempête est indépendant d’un lieu à l’autre, la diversification par bonne répartition spatiale est une couverture efficace. Si l’armateur a beaucoup de bateaux, la loi des grands nombres lui assure que la perte finale, « perte certaine » dira-t-on, sera de 5% du capital.

Comme un bateau est un bien capital très onéreux, que les larges sociétés de capitaux n’existaient pas encore, il était impossible à l’armateur personne physique, si riche fût-il, de disposer d’une flotte qui s’auto-assure uniquement par diversification. D’où l’invention dès cette époque – en fait, cela remonte à l’Antiquité romaine – des sociétés par actions à capital fermé. Chaque armateur prenait une petite part de chaque bateau, laissant l’un d’entre eux en avoir la part majoritaire et la gestion. Une même masse de capitaux pour un individu donné permettait d’obtenir, par le jeu de multiples participations minoritaires, la diversification souhaitée.

L’assurance maritime est aussi née à cette époque : si chaque armateur accepte de payer une prime sur la valeur de son unique bateau (de 5% dans notre exemple), et que l’assureur a un portefeuille de clients suffisamment large, voici l’armateur couvert même s’il ne possède qu’un unique bateau.

Le coût de 5% étant quasi-certain dans notre hypothèse, il n’est plus à proprement parler un élément de risque du point de vue de l’investisseur diversifié, pas bien sûr pour le malheureux marin dont le bateau coule.

8- La corrélation, le vrai risque

Mais voici : les risques météo d’une région à l’autre ne sont pas indépendants. S’il y a corrélation entre la météo du côté de la Sardaigne et celle du côté de Palerme, alors l’armateur vénitien ne diversifie qu’improprement son risque à avoir des bateaux sagement répartis dans les deux endroits. La loi des grands nombres ne joue plus. Le vrai risque donc, c’est la corrélation et non le risque spécifique qui s’attache à chaque bateau, ce qui nous rapproche de la théorie moderne du portefeuille. La prime de risque n’est plus le 5% de perte certaine, mais ce 5% modulé, à la hausse ou à la baisse, par la façon dont les eaux traversées par le bateau sont liées au risque météo global. Le risque, c’est la corrélation et non la volatilité (l’écart-type). Ce bêta d’Antonio avait séché son cours de finance.

J’extrapole quelque peu ici ce qu’a pu écrire Shakespeare, mais ce ne serait que justice de lui attribuer à titre posthume le Nobel qu’ont reçu Markowitz, Miller et Sharpe en 1990 pour leur apport à la théorie du risque (le modèle dit CAPM).

8- Pourquoi les autorités de Venise laissent-elles s’exécuter une clause si terrible ?

On a vu plus haut qu’elle n’était pas si abusive que cela. Mais surtout, le texte de Shakespeare est très clair, c’est la stabilité juridique et donc la réputation de la place financière de Venise qui est en jeu. Les contractants ont-ils souscrit en connaissance de cause ? Oui. Y a-t-il dol, malfaçon, mauvaise information, incapacité des signataires ? Non. Ergo, la loi des contrats s’applique.

« Le duc ne peut refuser de suivre la loi : retrancher aux étrangers les sûretés dont ils jouissent à Venise serait une injustice contre l’État. » (Acte II, sc. 3)

Plus tard dans la pièce, le juge appelé à trancher dans l’affaire dit :

« Cela ne doit pas être ; il n’est point d’autorité à Venise qui puisse changer un décret établi. Cela deviendrait un précédent, et on se prévaudrait de cet exemple pour introduire mille abus dans l’État. » (Acte IV, sc. 1)

La république d’Argentine a renié sous la présidence Kirchner sa dette alors qu’elle avait omis d’y inscrire une clause (dite collective action clause) permettant à une majorité qualifiée de créanciers d’en accepter la restructuration, acquise dans ce cas précis, et de l’imposer au reste des créanciers. Un fonds vautour s’est faufilé parmi les créanciers et a attaqué l’Argentine. Le juge de New-York, soucieux de la réputation de Wall Street, n’a pu que juger en droit et le fonds a gagné, si immoral qu’était le cas.

10- L’antisémitisme

Pourquoi ce dernier point ? A-t-il une dimension financière ? Précisément oui. Il était certes difficile d’éviter que deux religions aux racines si proches ne se frottent pas un peu, au détriment de celle mise en minorité. Mais les historiens ont de bons arguments pour attribuer partie de l’antisémitisme chrétien médiéval à cette simple question financière de l’intérêt. Disons que les rois chrétiens trouvaient leur avantage à faire respecter l’interdit à la lettre : il était commode de reléguer une partie de la population à cet indispensable rôle de crédit financier, en érigeant des barrières autour d’elle et en stigmatisant la fonction. Cela rabaissait le coût de leurs emprunts. Le terme de ghetto vient de ce quartier de Venise où la population juive était reléguée.

Mais cette sotte décision allait avoir des conséquences profondes. Elle laissait aux juifs le monopole des métiers de la banque. Or, la finance, même dans ce monopole dégradé, reste une industrie de service très complexe, très subtile, reposant fortement sur des réseaux de confiance. Elle implique l’accès à la culture écrite, à la comptabilité (née autour de cette époque), aux sciences du chiffre, au droit des contrats, etc. Le juif n’avait pas le droit de posséder la terre, mais se rattrapait par le privilège de l’accès à la haute culture et à la transmission entre générations. Il allait payer lourdement ce privilège, car suscitant envie parmi les populations chrétiennes, puis ressentiment et persécution. L’antisémitisme chrétien le plus virulent date de cette époque. Le christianisme d’avant, ou encore l’islam jusqu’à une date récente, étaient plus débonnaires.

11- « Le marchand de Venise » est-il une comédie ou une tragédie ?

Shakespeare concevait cette pièce comme une comédie, avec quelques retournements dignes du théâtre de boulevard. Mais la puissance du texte et le sort fait à Shylock conduisent tout aussi bien à la tragédie. Car il faut, nous écartant du simple commentaire financier, comprendre le ressentiment de Shylock devant le mépris du généreux Antonio. Voici sa tirade dans l’acte II, scène 3 :

« Seigneur Antonio, [...] vous m’avez appelé mécréant, chien de coupe-gorge, et vous avez craché sur ma casaque de juif, et tout cela parce que j’use à mon gré de mon propre bien. Maintenant il paraît que vous avez besoin de mon secours. [...] Vous venez à moi alors et vous dites : « Shylock, nous voudrions de l’argent. » [...] Vous m’avez repoussé du pied, comme vous chasseriez un chien étranger venu sur le seuil de votre porte. [...] Ne devrais-je pas vous répondre : « Un chien a-t-il de l’argent ? Est-il possible qu’un roquet prête trois mille ducats ? » Ou bien irai-je vous saluer profondément, et dans l’attitude d’un esclave, vous dire d’une voix basse et timide : « Mon beau monsieur, vous avez craché sur moi mercredi dernier, vous m’avez donné des coups de pied un tel jour, et une autre fois vous m’avez appelé chien ; en reconnaissance de ces bons traitements, je vais vous prêter tant d’argent ? » (Acte I, sc. 3)

C’est pour cela qu’il ne demande pas d’intérêt sur son prêt, qu’il respecte l’interdit chrétien, mais qu’il veut le prix propre à racheter le mépris, au vrai le prix d’une dette inextinguible. Antonio lui répond de la même eau :

« Je suis tout prêt à t’appeler encore de même, à cracher encore sur toi, à te repousser encore de mon pied. Si tu nous prêtes cet argent, ne nous le prête pas comme à des amis, [...], mais le prête plutôt ici à ton ennemi. » (ibid.)

Shylock est seul contre tous. Même sa fille, Jessica, le fuit par amour pour son jeune Vénitien, mais n’oublie pas, ironie douteuse faite pour rappeler de quoi est fait son sang, de veiller à emporter bijoux et cassette de ducats. Pressée par son amoureux Lorenzo de venir, elle répond : « Je vais fermer les portes et me dorer encore de quelques ducats de plus, je suis à vous dans le moment. » (Acte II, scène 6). Pire, elle se fait accusatrice de son père. La loi familiale est rompue.

On sait la suite : sa demande d’une livre de chair, légitime selon la loi vénitienne des contrats, se brise sur l’obstacle des chicaneries d’un juge astucieux (en fait, la belle Portia déguisée), ergotant à peu près ainsi : « Une livre de chair, oui ! mais pas une goutte de sang avec, n'est-ce pas ? » Sinon, il s’agit d’une atteinte à la loi punissant de mort le juif qui verserait le sang d’un citoyen de Venise.

Et le pauvre Shylock en rabat. Il accepte d’oublier ses ducats, se fait prendre la moitié de sa fortune, le reste devant aller à doter sa fille qui l’a trahi. Et doit, humiliation suprême, accepter la conversion.

On ne sait si le public de l’époque, arrivé ce moment de la pièce, continuait à rire. Car Shakespeare est incertain sur le vrai sens de sa pièce. Voici les mots qu’il prête à Shylock, tout à sa démesure envers Antonio :

« Pour quelle raison, cela ? Parce que je suis un juif. Un juif n’a-t-il pas des yeux ? Un juif n’a-t-il pas des mains, des organes, des proportions, des sens, des affections, des passions ? Ne se nourrit-il pas des mêmes aliments ? Sujet aux mêmes maladies ? Réchauffé par le même été et glacé par le même hiver qu’un chrétien ? Si vous nous piquez, ne saignons-nous pas ? Si vous nous chatouillez, ne rions-nous pas ? Si vous nous empoisonnez, ne mourons-nous pas ? Et si vous nous outragez, ne nous vengerons-nous pas ? Si nous sommes semblables à vous dans tout le reste, nous vous ressemblerons aussi en ce point : si un juif outrage un chrétien, quelle est la modération de celui-ci ? La vengeance. Si un chrétien outrage un juif, comment doit-il le supporter, d’après l’exemple du chrétien ? En se vengeant. Je mettrai en pratique les scélératesses que vous m’apprenez ; et il y aura malheur si je ne surpasse pas mes maîtres. » (Acte III, sc. 1)

On doit soupçonner qu’écrivant sa pièce, Shakespeare obéissait aux préjugés antisémites de son temps. Mais qu’au fil de la plume, lui qui devinait tout de l’âme humaine, s’aperçoit du caractère profondément tragique de la figure de Shylock et quitte son divertissement. Au fond, il y a rédemption de l’antisémite au travers de cette pièce, ce qui la rend fascinante.

Car voici, imaginons-le, la fin tragique que pouvait donner Shakespeare à son texte, jusqu'à faire du Marchand de Venise une œuvre atteignant le vertige d’Othello ou de Macbeth. Shylock, acculé, répond crânement. Il exige quand même la livre de chair. Il fait comme Don Juan qui, lucide, va pour serrer la main mortelle du Commandeur. Du sang s’écoule. Le châtiment tombe. Et en voilà à jamais.

[1] Lire entre autres à ce propos : Nathalie Sarthou-Lajus, « Éloge de la dette », PUF, 1992.

[2] Il y a controverse sur la question de savoir si des institutions de marché accroissent ou réduisent le degré de confiance mutuelle au sein de la population. Dans la lignée du célèbre livre de Max Weber sur le capitalisme et la religion, Bohnet, Herrmann et Zeckhauser (2010) comparent par le moyen d’enquêtes les pays où le marché et les contrats de dette sont en place depuis très longtemps, la Suisse ou les États-Unis par exemple, et les pays où prédomine encore largement une finance informelle. Les premiers font montre d’un plus fort degré de confiance, sans doute par meilleure assurance d’être payés s’ils s’engagent dans des transactions. L’échange impersonnel stimulerait la confiance interpersonnelle.