Il recycling nella gestione dei fondi di Venture Capital e Private Equity

Nell’analisi dei fondi target, un aspetto cruciale è la capacità dei fondi di creare liquidità. La creazione di valore da parte dei fondi di venture capital passa non solamente attraverso le distribuzioni, ma anche attraverso la capacità di “riciclare” parte dei proventi del fondo. Qui sotto spieghiamo cosa significa e perchè riteniamo che tale aspetto sia fondamentale per la creazione di valore di un fondo di venture capital.

Nel corso della gestione di un fondo di venture capital (o di private equity), è possibile che alcune delle partecipazioni presenti all’interno del portafoglio vengano realizzate anticipatamente durante i primi anni di vita del fondo, creando un cosiddetto evento di liquidità, ovvero un’entrata di cassa, la quale dovrà necessariamente essere gestita. I manager del fondo hanno generalmente a disposizione due alternative: restituire il capitale ai sottoscrittori del fondo (LPs), oppure sfruttare tale liquidità per effettuare nuovi investimenti (in inglese “recycling”). Va specificato che è possibile reinvestire il capitale realizzato solamente durante il periodo d’investimento del fondo, generalmente compreso tra i 3 e i 5 anni.  

Per comprendere al meglio il meccanismo del recycling riportiamo qui di seguito un esempio semplificato.

Poniamo il caso che un fondo abbia richiamato €10 milioni dai propri sottoscrittori al fine di effettuare un singolo investimento. Trascorsi un paio d’anni, la società target viene venduta per circa €20 milioni, generando un ritorno pari a 2 volte l’investimento iniziale. I managers del fondo, invece di restituire i proventi agli investitori, decidono di allocare i €20 milioni in un nuovo investimento, generando un ulteriore 2x. Grazie alla strategia di recycling attuata dal management del fondo, il ritorno finale per gli investitori sarà pari a quattro volte il capitale iniziale (4x), ovvero €40 milioni.  

Vantaggi per gli LPs

Il principale vantaggio riconducibile alla strategia di recycling fa riferimento ai risultati finali ottenuti dai fondi. Un fondo underinvested presenta una minor capacità d’investimento in termini monetari rispetto ad un fondo che, a parità di commitment e costi di gestione, decide di reinvestire il capitale generato nel corso dei primi anni.

A tal proposito, consideriamo due fondi con medesimo commitment, management fee e carried interest, rispettivamente pari a €100 milioni, 2% e 20%. Il primo fondo non utilizza la strategia di recycling, pertanto il capitale investito sarà uguale al capitale raccolto al netto della management fee, dunque circa €80 milioni (su una durata media del fondo pari a 10 anni). Il secondo fondo invece, riutilizza il capitale generato nel corso dei primi anni con un target d’investimento complessivo pari al 120% della dimensione del fondo stesso. Assumiamo inoltre che il MOIC medio ottenuto dagli investimenti effettuati sia pari a 2.5x e che pertanto entrambi i fondi abbiano dimostrato le medesime capacità nella selezione degli investimenti. La differenza sostanziale tra i due fondi è rappresentata dal DPI netto finale. Come riportato dai calcoli sottostanti, il primo fondo ha investito €80 milioni, ottenendo un DPI netto pari a 1.8 volte l’investimento iniziale mentre il secondo fondo, reinvestendo circa €40 milioni, è riuscito a sovraperformare il primo, generando un DPI netto pari a 2.6x. 

Quando si effettua il recycling

La possibilità di effettuare il recycling, come anticipato, è correlata al periodo d’investimento. Inoltre, durante i primi anni di gestione del fondo, i sottoscrittori non si aspettano di ricevere distribuzioni anticipate ed è per questo che i managers possono sfruttare il capitale generato per ottimizzare i ritorni finali.

Vi sono diversi eventi di liquidità che permettono di ricorrere al recycling del capitale:

-       Una società presente in portafoglio viene acquisita o effettua una IPO: se ciò avviene a distanza di pochi anni dalla data dell’investimento, il capitale ottenuto può essere reinvestito in altre società;

-       Una società che effettua un nuovo round: in tal caso, se la società ha acquisito valore rispetto alla valutazione precedente, è possibile vendere le proprie partecipazioni sul mercato secondario, generando pertanto un evento di liquidità;

-       Investimenti sbagliati: quando i managers realizzano che alcuni degli investimenti effettuati non rispecchiano le aspettative desiderate, è possibile vendere le società in oggetto e riutilizzare il capitale derivante dalla vendita per effettuare nuovi investimenti.

Evidentemente per reinvestire il capitale ed ottenere una massimizzazione di quest’ultimo è necessario individuare opportunità d’investimento che abbiano un ritorno in linea con i target di investimento del fondo. 

Una buona strategia di recycling potrebbe generare una ottimizzazione del capitale investito, posizionando il fondo tra i top quartile di riferimento. Inoltre effettuare recycling ha l’effetto di abbassare il monte commissionale pagato degli investitori, e quindi incrementare il ritorno netto degli stessi.

La capacità dei fondi target di creare “early liquidity” e quindi effettuare recycling è uno dei criteri target di investimento che il nostro fondo di fondi adotta. Ad oggi SVP FoF I (vintage 2020) ha già ricevuto una prima distribuzione che è stata reinvestita dal nostro team di investimento.