文：孫蓉萍｜財訊雙週刊 第519期

「穿過縣界長長的隧道，便是雪國。夜空下一片白茫茫。」過去近30年，日本經濟的處境好比川端康成《雪國》裡描述的場景，一條漆黑、不見盡頭的隧道。四年前，首相安倍晉三上任後，努力想帶領日本衝出迷霧，始終力有未逮。然而，2016年11月，川普（Donald Trump）當選美國下屆總統，卻意外讓日本經濟乍現曙光。

1989年正值日本經濟的高峰，當年12月29日，日經股價指數收盤創下38,915點的紀錄，之後一蹶不振，房地產也隨即在91年走跌；日本泡沫經濟瓦解，就此開始了失落的10年、20年，甚至眼看就要朝停滯的30年前進。

川普勝選 日本股匯現榮景

為了振興經濟，四年前重新當上首相的安倍晉三，決定要射出三支箭，第一支是大膽的貨幣政策；第二支是機動的財政政策；第三支是喚起民間投資的成長策略。

2013年4月，日本銀行總裁黑田東彥提出質化和量化寬鬆措施，目標是通貨膨脹率達到2％，當時效果的確不錯，股價在2015年7月，出現了暌違2015年的20,585點。日圓匯率也從12年12月時的1美元兌85日圓轉趨貶值，2015年5月甚至貶到124日圓以上。

但在日銀質化、量化寬鬆時，安倍卻在2014年4月將消費稅率由5％提高到8％，好比踩了油門同時又踩了煞車。民眾消費意願因此低落，經濟也持續原地踏步，至今日本始終無法擺脫通貨緊縮之苦。

但在安倍經濟學還在苦思對策之際，川普勝選，讓日本股匯市一下子熱絡了起來。日經股價指數2016年12月22日收19,427.67點，比川普當選後的11月9日上漲約兩成，比當年低點上漲近三成；日圓兌美元匯率23日為1美元兌117.34日圓，比11月9日貶值11％，比當年高點則貶值18％。

此外，日本公債10年期殖利率在90年9月為8.1％，之後持續下跌26年，2016年7月降到負0.297％；但川普勝選後，立刻由負轉正，當年12月22日為0.055％。

川普行情銳不可當，原因來自兩大轉換。第一是政策主角由貨幣轉向財政，美國聯準會升息，即表示金融危機以來，長期以低利率支撐低成長的貨幣政策已可功成身退，取而代之的是眾所矚目的財政政策。

大家現在轉趨關注的是，川普主張的大型減稅（10年4.4兆美元，約140兆元台幣）、放寬管制、巨額公共投資等強烈的刺激內需措施。

擴張財政將誘發通貨膨脹，於是央行將升息抑制通膨。利率上揚會使背負房貸的人還款變得吃力；但利率趨升，才能讓銀行、保險業者等金融機構確實賺取利差，改善獲利。

升息似乎不利於不動產業者，但通膨可以刺激景氣，辦公室空屋率降低、薪資上漲，讓不動產業獲利改善。對一般人來說，之前趨近於零的銀行存款利息收入會升高，年金投資股市操作不當而虧損的狀況，也可望減少。

拉攏俄羅斯 開拓能源商機

另一方面，對川普的期待，還包括「從債券到股票」的資金轉換。而從中獲利最多的，其實是日股，原因是分析師認為，日圓兌美元走貶，日本產業界也在推動結構改革；而且相較於阿根廷、墨西哥等2016年漲了約四成的新興國家，日股之前的漲幅較小。

也因此，2016年11月美股基金淨流入447.3億美元，創下2008年有統計以來單月最高；其次是日股基金，單月淨流入達到25.6億美元；另一方面，新興市場基金則淨流出69.1億美元。

由於川普的政策是減稅並增加基礎建設投資，因此受到青睞的類股，以刺激家庭消費、企業設備投資和公共投資為主。野村證券分析師岡崎康平利用「美日國際產業關聯表」分析指出，如果川普實施這項政策，至少短期內美國經濟會加速成長，日本的商業、汽車和一般機械產業應該會受惠；另外，美國交通網等基礎建設老舊，如果未來整建，日本建機、材料業者業績可期。不過，川普如果進一步強化保護主義，汽車、電子零件等出口產業將受到衝擊。

此外，日圓貶值的主因在於美國長期利率走高，10年期公債殖利率原本約1.85％，已上升到2.5％左右，美、日利差超過2個百分點。第一是因為川普提出刺激經濟的「百日計畫」，公司稅稅率由35％降到15％，未來10年還要對基礎建設投資一兆美元；第二是希望美國企業滯留海外的兩兆美元回到美國，稅率預定由15％降到10％，此舉也會使美元升值，導致長期利率走高。

除了美國本身，日本能否藉這個契機翻轉命運，也要看美國和其他國家的關係。以俄羅斯為例，總理普丁2016年12月15、16日，在日本和安倍會談六小時，儘管在日本最介意的歸還北方四島問題毫無進展，但在經濟合作方面，可以說向前邁進一大步。

因為雙方達成官方12件、民間60件的合作協議；日本方面的投資和融資金額達到3千億日圓（約830億元台幣），其中包括三井物產和三菱商事要與俄羅斯國營天然氣工業公司（Gazprom）合作、日本大型銀行要對Gazprom放款等。

對日本來說，雙方如果擴大合作，將有兩大好處，一是可以從庫頁島、東部西伯利亞進口廉價能源；二是日本企業能開拓在俄國開發能源、興建工廠等商機。這對能源主要倚賴中東的日本來說，增加了價格談判的籌碼；而且若能從俄羅斯大量進口天然氣，還能提高日本石化產業的成本競爭力。

資金外逃 中國經濟蒙陰影

未來日俄關係的進展，其實也要看美國的態度。相較於現任總統歐巴馬（Barack Obama），川普對普亭（Vladimir Putin）顯然友善多了，他的國務卿人選，甚至是以「普亭好友」聞名的艾克森美孚石油公司執行長提勒森（Rex Tillerson）。川普勝選時，普亭也早早就送上賀電。俄羅斯如果和美國關係改善，相對而言，和中國的關係就會不那麼緊密，這對日本的安全保障是利多。

至於近年來經濟發展傲視全球的中國，資金外流規模則不斷擴大，2015年11月為止的12個月合計資金外流達到一兆美元，多數分析師認為，其中至少5千億美元是因當局加強取締而外逃的資金。

資金外流導致外匯市場上出現人民幣的賣壓，中國人民銀行於是動用外匯存底來支撐人民幣，以避免大幅貶值。

根據中國國家外匯管理局的資料，中國2016年11月底的外匯存底是3兆516億美元，減少到2011年3月以來的低水準，而且連續五個月減少，比10月底減少690億美元，是當年1月以來最大跌幅。

美國雖是世界強國，卻也是世界最大負債國，2015年底淨負債高達7兆3,568億美元。中國的貿易順差從2001年開始快速膨脹，日本則趨向減少。中國用部分貿易順差拿來購買美國公債，2008年中國超越日本，成為持有美國公債最多的國家。

但全球持有美國公債最多的國家寶座，已拱手讓給日本。因為人民幣持續貶值，中國政府必須動用外匯存底，和樂見日圓貶值的日本呈反比。美國財政部2016年12月公布的資料顯示，10月中國持有美國公債1兆1,150億美元，連續五個月減少，一年內減少了1,392億美元；日本10月底則持有美國公債1兆1,320億美元，重新成為美國最大的債主。

日企底蘊深 重返榮耀可期

2000年代開始，中國因改革開放路線，善用13億人口成為「世界工廠」，經濟急速成長，尤其2008年9月金融海嘯後，中國和美國儼然成為兩大強國。但中國的財務不透明向來為人詬病，川普批評北京當局操控人民幣維持低檔，增加對美國出口，奪走美國中產階級的工作機會；加上人力成本高漲，各國開始搬離中國，遷往孟加拉等工資便宜的國家，增加了中國未來經濟成長的變數。2017年起中國是否會黯然失色，日本重返榮耀，正受到關注。

日本雖被認為失落數十年，經濟長期停滯不前，成長率在低檔盤旋，但日本企業底蘊仍在。除了豐田、佳能等大企業依舊在國際間活躍外，許多優秀的中小企業更是隱形冠軍，產業領域的廣度和深度也夠。日本還有超過三萬家百年企業，甚至有七家千年企業，由此可見，日本人對永續經營的執著。

另一方面，雙日綜合研究所首席經濟學家吉崎達彥在《不知不覺日本經濟已經走在前面》一書中主張，追求經濟高成長之外，更重要的是生活水準。儘管有形資產的投資轉趨減少，但就像網路書店取代了實體書店、善用民宿就不需要蓋太多飯店、汽車共享不需要添購新車，這就是新經濟。

吉崎達彥認為，日本經濟雖低度成長，仍是豐衣足食的國家，犯罪率低、醫療和教育水準高、平均壽命長，所得差距和許多國家一樣逐漸拉大，但多數人民的生活並未極度惡化。

他觀察到，最近日本的經濟活動中，娛樂、或說是賦予感動的行為愈來愈多，包括了觀光、遊戲等內容的服務業，他稱為「遊民經濟學」，這也可能是日本未來再起的關鍵之一。

憑藉川普的推波助瀾，日本能否靠這30年來累積的能量，讓世人對它的經濟刮目相看，值得拭目以待。

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責任編輯：翁世航
核稿編輯：楊之瑜