Monthly Review : Avril 2024

Sur le plan conjoncturel, les données publiées en mars confirment encore une fois la robustesse du contexte. Les indicateurs de surprises économiques, les nowcasts, les données d’enquêtes auprès des entreprises ou des ménages fournissent tous un message positif. Les données réelles du T4 pour les US ont été révisées à la hausse et indiquent notamment que le revenu national a crû au rythme de 4.8%, porté par la hausse des salaires et des profits des entreprises, génération de revenu qui explique en retour l’élan de la demande au premier trimestre. Après avoir largement sousperformé l’économie globale, l’Europe jouit d’une phase de rattrapage graduel, avec une hausse des indicateurs avancés, concentrée sur les économies périphériques.

Les performances des marchés d’actifs sensibles au cycle économique – en premier lieu les actions – ont été en totale cohérence avec ces messages conjoncturels.

Mais, de manière concomitante, le mouvement de désinflation globale qui alimente aussi l’optimisme du marché depuis l’année dernière traverse une zone d’incertitudes. Les publications des indices de prix pour janvier et février ont constitué, aux US comme en Europe, de mauvaises nouvelles. Le rythme d’inflation core observé sur trois mois glissants y a atteint respectivement 4,1% et 3,0%. Plusieurs facteurs sont en cause.

D’une part, la déflation des prix des biens prend graduellement fin, en raison : -du rebond de l’activité manufacturière ; -de la disparition de l’effet de la réouverture des chaines de production, -de la hausse des prix du transport maritime due aux tensions internationales, ainsi que de ceux de l’énergie. D’autre part, les prix des services apparaissent plus persistants qu’attendu, notamment en raison de leur lien plus direct à l’évolution des salaires et, s’agissant des US, de la résistance de l’immobilier qui accroît les coûts du logement.

Les mois à venir devraient permettre de séparer ce qui, dans la hausse récente, procède d’un simple bruit statistique de ce qui indique une tendance plus structurelle. Il faut garder à l’esprit que des impulsions désinflationnistes sont également à l’œuvre.

Le contexte de taux d’intérêt reste restrictif. Si l’évolution récente de la conjoncture lui est apparue relativement insensible, il exerce pour autant une force de rappel qui prendra un effet bien visible si la demande finale venait à ralentir. Les évolutions du côté offre de l’économie forment aussi un rempart contre la hausse des prix. L’immigration et la productivité du travail permettent de limiter le coût unitaire du travail et donc la hausse des prix. Les excédents de capacités en Chine restent une force déflationniste puissante, les prix à la production y étant toujours en baisse, tandis que le Renminbi se déprécie par rapport au dollar. La hausse des cours du pétrole, enfin, participe comme mentionné plus haut à la hausse des prix des biens mais elle a aussi un effet récessif sur la demande et donc de modération à terme de l’inflation structurelle.

L’ambiguïté du contexte inflationniste se retrouve dans les différentes anticipations d’inflation (marchés de swaps, enquêtes auprès des ménages) qui n’ont pour le moment pas réagi significativement aux publications de début d’année, pariant ainsi sur une égalité des forces en présence.

Les banques centrales elles aussi veulent se montrer assez insensibles aux données récentes. La réunion de mars a été l’occasion pour la Fed et la BCE de donner au marché des indications assez claires pour un début de baisse des taux en juin, ce qui a aligné pour une fois les anticipations du marché et les leurs. Mais, paradoxalement, l’optimisme des banquiers centraux pourrait leur donner tort : en se montrant plus confiants sur la désinflation, il a propulsé à la hausse les conditions financières, ce qui crée un fort soutien de la demande et donc favorise la hausse des prix.

Les graphs du mois :

Source : Ellipsis AM