Attacco all’Italia: paura per il sell off od opportunità di acquisto?

La Lagarde è stata molto evasiva sullo scudo anti-spread per i paesi che ne avessero bisogno in caso di non convergenza dei rendimenti dei debiti pubblici europei. Per la BCE la flessibilità, con il rischio che il mercato legga “incertezza” quindi mancata fiducia, è la parola d’ordine del Board. Lunedì ci sarà la solita dichiarazione di Lane ad aggiustare il tiro? Vedremo, per ora valutiamo bene se per l’Italia ci sia un rischio oppure una opportunità per gli investitori, sia equity che bond. Se si analizza l’andamento dal settembre 2009 del Btp future e del Ftsemib future (base 100 per entrambi), siamo lontani dal drawdown del periodo dei PIIGS, quando la Bce non intervenne affatto per chiudere lo spread tra btp italiano e bund tedesco, ci pensò poi Draghi nell’estate 2012 (Whatever it takes). Sommando la variazione dei prezzi di bond ed equity italiano si arrivo a -31,3% dai massimi di periodo. Negli ultimi 3 drawdown, non si è arrivati oltre il 16,3%. Attualmente siamo al -13% che lascia spazio per trovare un bottom fino al livello di 180 (supporto fondamentale) con un drawdown del -20,7%: da lì o si rimbalza o si rischia un nuovo 2011. Quali sono le differenze rispetto al 2011 e agli altri drawdown?

Spread. Il decennale non è ancora tornato ai livelli top del covid, del 2018 e del 2011: il 2 anni è ancora più in basso, forse vero driver per le agenzie di rating. L’interventismo della Bce, dal 2012 fino al covid è palese.

C’è pericolo di Italexit? Come spiega Paolo Cardenà: “Se osservate il pannello inferiore, trovate il differenziale tra i due CDS: lo spread ha subito un aumento di circa 40nbasis points rispetto ai valori medi del 2021. Solo per fare un paragone, è utile osservare che, nel 2018, quando Cottarelli venne incaricato di formare il governo - a cui seguì il governo Salvini/Di Maio- l'aumento del differenziale fu di circa 95 basis points. Come andò a finire è cosa nota. Quindi, direi che al momento i CDS, seppur in aumento, non segnalano l'eventualità di italexit.”

E i rendimenti dei titoli di stato? Sfiorano il 4%, superando i massimi, ma lontano dal top 2011 a 7,2%. Però è necessario anche considerare il tasso di inflazione.

L’inflazione. Nel 2011 l’inflazione era intorno al 3% mentre attualmente siamo al 7%. Oggi siamo quindi con rendimenti reali negativi rispetto al 2011. 

Il confronto con la Germania. Nel 2011 l’Italia aveva un tasso di inflazione più alto della Germania, mentre dal 2014 l’inflazione tedesca è sempre maggiore di quella italiana. 

Conclusioni. I tassi  relativi ai titoli di stato italiani, a parità di scadenza, scontano diverse componenti: tasso risk free eurozona, grado di solvibilità del paese, aspettative di inflazione, tasso di cambio. Si può quantificare il peso dell’intervento della Bce sui titoli di stato italiani, facendo il confronto con il 2011? Facendo dei calcoli semplici: 1) inflazione Germania – inflazione Italia 2011: -1,8% mentre oggi +1% 2) spread 2011: 570 bp, oggi  230 bp. Siamo a 2,8% di differenza di inflazione rispetto al 2011 contro 340 bp di spread, quindi nel 2011 lo spread reale era di 570-180= 390 bp oggi lo spread reale è di 230 + 100 = 330. In termini reali la Bce sta calmierando 60 bp di spread reale. Riassumendo: 1) è ammissibile un altro 8% massimo di drawdown Btp/Ftsemib (supporto 180), altrimenti rischiamo un nuovo 2011 2) la Bce deve garantire ancora almeno i 60 bp di spread in termini reali tra Italia e Germania, altrimenti rischiamo un nuovo 2011.      

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