Giro da Semana - Cenário Base vs Riscos

By Dan Kawa

31Ago24

A semana trouxe poucas novidades relevantes ao cenário, mas a confirmação das tendências globais e alguns ruídos locais.

No cenário internacional, o que vimos foram dados de inflação mais baixos ao redor do mundo e números mostrando um crescimento mais brando, porém sem a confirmação de uma recessão ou de uma rodada de desaceleração mais brusca.

Focando nos EUA, vejo um acumulo de sinais de abrandamento do mercado de trabalho, em meio a um crescimento mais fraco, porém ainda saudável. Acredito que os dados oficiais de emprego a serem divulgados na próxima sexta-feira serão fundamentais não apenas para a dinâmica dos ativos de risco no curto-prazo, como também para o mercado avaliar o ritmo e o tamanho do ciclo de corte de juros a ser iniciado em setembro.

A inflação divulgada na sexta-feira (Core PCE) mostrou uma inflação em clara tendência de baixa e com uma qualidade boa. Uma inflação controlada permite um enorme espaço para que o Fed atue na direção de um processo mais sustentável de normalização monetária (cortes de juros). Com as taxas de juros ainda elevadas, a eventualidade de uma desaceleração mais aguda do crescimento poderia ser combatida com cortes mais rápidos e fortes de juros.

Este pano de fundo acaba sendo visto como positivo pelos investidores. Em um cenário, teríamos cortes de juros graduais, com uma inflação baixa e um crescimento mais brando, porém ainda saudável. No outro cenário, teríamos uma eventual recessão, mas com uma inflação controlada, o Fed seria capaz de atuar agressivamente nos cortes de juros, dando suporte à economia e, consequentemente, aos ativos de risco.

Se é assim, quais seriam os riscos? Bem, estes cenários não seriam lineares. O Fed poderia demorar a reagir a uma recessão, fazendo com que o mercado reagisse, em um primeiro momento, de maneira negativa, causando volatilidade e queda de preços de ativos de risco. Há, ainda, o risco de algum problema sistêmico, seja em algum setor econômico ou em algum outro país, que torne o cenário de curto-prazo mais desafiador. Estes são cenários alternativos ou "cenários de cauda", que hoje são pouco mapeáveis ou observáveis no momento.

Na China e na Europa vejo um crescimento mais fraco (e preocupante) e sem ímpeto. Na Europa, há espaço para atuação de política monetária, assim como nos EUA, mas em uma economia bem menos dinâmica. Na China, o país precisa atuar de maneira mais agressiva, com medidas fiscais, monetárias e creditícias caso tenha a intenção de colocar a economia novamente em um caminho de crescimento em torno (ou levemente) acima de 5%.

Ambas as regiões sofrem com o esgotamento de seus modelos econômicos. Na Europa, um modelo baseado na energia barata da Rússia, mão de obra ampla do Leste Europeu e mercado consumidor da China se esgotou. Na China, o modelo baseado no mercado imobiliário e em infraestrutura não tem mais espaço para suportar a economia. O caminho estrutural para a equalização econômica dessas regiões será longo e tortuoso.

No Brasil, vimos sinais de alguma acomodação do crescimento, do emprego e do mercado de credito ao longo da semana, depois de meses de surpresas positivas no tocante a atividade econômica local. Os sinais são incipientes e longe de apontarem para uma desaceleração do crescimento.

A inflação mostrou um quadro levemente melhor em qualidade do que nos meses anteriores, mas em patamares ainda acima do confortável para a política monetária. No fiscal, questões pontuais nos governos locais acabaram levando à um déficit maior do que o previsto, mas com o governo central apresentando uma leve surpresa positiva.

O BCB vem passando por um árduo processo de ajustar a sua comunicação. Minha visão continua sendo que uma alta de juros no país hoje será pequena e gradual, com o intuito maior de reconquistar a credibilidade. O cenário internacional deveria ajudar o BCB em evitar altas mais agudas da Taxa Selic.

Os ruídos envolvendo o STF e Elon Musk ganharam as primeiras páginas de todos os jornais internacionais, o que tende a gerar uma sensação mais negativa em termos institucionais ao país.

Os ativos locais voltaram a apresentar depreciação ao final do mês. Ainda vejo prêmios excessivos nos ativos locais, mas tenho a coincidência de que o caminho para uma normalização de preços e valuations será longo e permeado de volatilidade. Assim, o tamanho das alocações em cada classe de ativos precisa estar adequado ao nível de risco que cada investidor está disposto a incorrer em prazos mais curtos.